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摘要:2017年中國經濟增長較2016年回升0.2個百分點，扭轉了近年來經濟增速逐年放緩的態勢，回升的不同性質意味著不同的中期增長態勢。而分析中國三年左右的中期增長走勢，既不同于短期經濟走勢分析，也不同于對五年以上增長潛力分析、走勢預測，在現有的模型方法中并不能較好處理。從邏輯和時間線索看，“新周期論戰”“去杠桿之爭”和“中美經貿摩擦”是分析中國經濟回升和中期增長態勢的三條重要邏輯線索。由于周期上行的力量還能提供一定支撐，去杠桿政策優化且逐漸顯效會促進中長期增長，經貿摩擦會逐漸平息并降低對中國經濟的負面影響，總體看，中國未來三年左右將保持總體平穩的增長態勢。

關鍵詞:新周期；去杠桿；經貿摩擦；中期增長

2017年，中國經濟增長6.9%，較2016年回升0.2個百分點②，扭轉了近年來經濟增速逐年放緩的態勢。經濟增速回升是否意味中國經濟內生增長動力增強?或是依靠宏觀經濟政策產生的刺激結果?不同的回升性質意味著不同的中期走勢，也意味著未來經濟趨勢變化中對政策重心的不同把握。分析2017年中國經濟回升的主要原因及動力可持續性，對于判斷中國經濟中期增長趨勢進而制定經濟政策，具有重要價值。

一、分析中國經濟回升性質及中期增長態勢的主要方法評析

分析中國三年左右的中期增長走勢，既不同于短期一年內的走勢分析，也不同于對五年以上增長潛力分析、走勢預測。短期增長分析預測通常是假定供給面不發生明顯變化，而主要是看“三駕馬車”的近期走勢變化。而長期增長分析預測則相對更關注總供給面的變化，通常采用生產函數的分析框架。關于分析預測宏觀經濟運行和短中期經濟增長趨勢的主要方法，大體上有三種思路。每種思路分別對應的是從宏觀經濟學、計量經濟學和國民核算統計學的不同角度建立的量化模型，也具有不同局限。第一種主要采用宏觀經濟學最新發展的一些用于分析、模擬宏觀經濟運行及政策效應的經濟模型，使用DSGE模型及其改進模型等，以及CGE模型及其改進版的動態CGE模型等。第二種主要采用多重聯立方程組的計量經濟模型測度、模擬宏觀政策的效應。多采用VAR模型及其各種改進模型等，如李雪松(2016)的研究等。第三種主要基于國民收入核算理論的統計模型。通過直接或間接分解具體政策對“三駕馬車”、三次產業的直接和間接影響測算。第一種宏觀經濟模型的局限性主要在于:DSGE和CGE及其改進模型通常建立在一般均衡的假設上，迄今沒有能夠將制度變化特別是將當下中國改革較好地納入模型中，由此便限制了此類模型在分析中國宏觀經濟運行、測度政策效應上的應用。第二種計量經濟模型的局限性主要在于:通常需要建立不同宏觀變量，如投資、消費等的行為方程和結構方程等構成的聯立方程組，通過輸入不同宏觀指標的變化來分析、模擬不同經濟政策的效應。但是，建立與制度變化相關的行為方程和結構方程卻不容易，尤其是制度變化相關變量具有的連續性或不規則的離散性，使得難以與其他固定頻率的宏觀變量建立聯立方程。第三種國民收入統計核算模型的局限性主要在于:模型中的主要宏觀指標都是建立在一套有固定統計核算、制度體系下的，指標間是具有內在關聯的穩定恒等關系，因而不能直接適用于與這套國民收入核算等式不相對應的政策變量。比如，降低交易成本的政策等，沒有直接的變量，不能直接納入核算等式中測度。

二、分析中國未來三年左右經濟增長不可或缺的“三大重要視角”

對中國三年左右的中期增長走勢的分析預測，既需要基于短期和長期的增長分析框架，也需要在此基礎上納入可能相對更為重要的其他因素，特別是由于經濟運行內外環境變化及其引發的內外政策的重大變化調整。從分析中期增長的邏輯和重大事件的時段長度劃分看，如果對2016年以來至今中國經濟運行的深層邏輯及宏觀政策作用加以梳理，無疑有助于更好地理解中國未來3年左右的中期增長走勢。2016年以來，有三件廣受矚目的事件持續發揮著影響，影響著市場和政策的邏輯，即所謂的“新周期論戰”“去杠桿之爭”“中美經貿摩擦”。本文試圖從這三大事件演變的視角及其發展的脈絡和邏輯關聯，復盤我國2017年GDP增速回升的性質及2018年的政策和經濟走勢，進而分析展望中國未來三年左右的中期增長。2017年初以來，中國經濟數據繼續好轉。同時，大宗商品上漲。2月末，中金經濟學家王漢峰提出當前市場環境與2003年有些類似，中國有望在2010～2015年周期調整后邁向新周期的起點。方正證券任澤平博士在年初以來的系列研報中提及“新周期”開啟，由此引發了“新周期”爭論，成為貫穿2017年全年宏觀經濟研究者爭論的主線。進入2018年以來，防風險、扶貧、污染防治攻堅戰打響，去杠桿等資管新規導致信用收緊、企業融資困難加劇，特別是清理PPP對基建投資增速影響明顯，帶動投資增速持續走低，進而拖累就業和經濟增長等;疊加環保限產導致工業生產停工持續發酵，進而間接影響到居民收入增速和消費增速放緩等。從國外看，中美經貿摩擦也對國內企業日常經營和投資預期產生不利影響。由此便引發了2018年以來的經濟增速放緩之辯:到底是新周期步入尾聲?還是沒有新周期而只是政府刺激政策的持續衰減耗竭?或者是由于防風險去杠桿政策等的操作節奏、力度不當，同時疊加貿易摩擦影響導致了對中國經濟的打壓?相關辯論演變成以“去杠桿之爭”為主線的關于2018年宏觀經濟運行和政策操作的不同看法。

三、由2017年大宗商品漲價和經濟增速回升引發的“新周期論戰”

“新周期”論戰，最初是由2017年初大宗商品的行情引起的，因為周期性驅動的大宗商品漲價剛好應和了2016年以來市場價格的反應。隨后，方正證券任澤平博士在系列研報中反復提及“新周期”開啟，他指出:供給出清新周期是產能周期第三個階段，行政化去產能導致供給出清進入尾聲，行業進入勝者為王、企業盈利改善階段，資產負債表修復，為新一輪產能擴張積蓄能量的狀況。任澤平的說法既得到一些人的響應，但也遭到了不少人的反對?？偨Y正反雙方的觀點，大體上是這樣的:提出新周期的一方認為，由于過去多年的經濟增速下滑，許多產能已經出清，需求開始出現，而出口、房地產和政府對基礎設施的投資，對經濟拉動作用巨大，經濟進入新周期。支持者主要包括任澤平(2017)、梁紅等(2017)、李慧勇(2017)、趙湘懷(2017)、張成思(2017)等人。鄧海清(2017)認為，新周期已經持續得到驗證，并且早已開始，現在討論是后知后覺。而不支持新周期概念的一方則認為，沒有市場化的出清，沒有過剩產能的淘汰，沒有新需求的出現，僅僅只是人為的利潤在產業上下游，在國有和民營企業之間的劃分，經濟沒有新的動能，新的需求沒有出現，因此增長不可持續。如，2017年初張斌就認為，中國經濟已全面進入景氣周期下半場。白重恩認為，中國并未進入經濟增長新周期，因為民間投資增速慢于總體投資增速，以新需求或者新技術驅動的可持續、高效投資尚未形成。李迅雷、巴曙松、管清友、姜超、李稻葵、哈繼銘、徐高等人也認為沒有新周期。定量研究發現，2017年GDP增速回升主要源于出口復蘇。國家統計局數據顯示，2017年凈出口為GDP增速貢獻了0.6個百分點，較2016年提升0.9個百分點，遠遠超過GDP增速0.2個百分點的回升。

四、2018年因去杠桿等對經濟產生負面影響的“去杠桿之爭”

自從2015年年底中央經濟工作會議明確提出“三去一降一補”五大任務以來，“去杠桿”一直是近年來經濟工作的重要任務之一。從2016年下半年開始，相關職能部門啟動了去杠桿的進程;2017年年底的中央經濟工作會議對2018年經濟工作做出部署，并提出未來幾年要重點抓好決勝全面建成小康社會的防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治三大攻堅戰。2018年以來，去杠桿政策收緊導致金融市場和宏觀經濟運行出現波動，引發了去杠桿政策抑制經濟的爭論。2018年5月，高善文在以《去杠桿之殤》為主題的演講中提到，當前我國政府部門杠桿率上升主要在地方政府，杠桿問題的出現并不是宏觀的、全國性的，這種條件下不需要進行全國全部門的去杠桿，去杠桿需要寬松的貨幣環境，當前在緊縮效應下去杠桿導致適得其反。7月，高善文又用手術類比中國“去杠桿”，認為去杠桿就是給中國經濟這個“病人”做手術，但中國上半年去杠桿跟中世紀醫生給病人做手術是一樣的，不麻醉，不消毒，也沒有輸血支持，有點像沒有拿到執照直接就上臺了，是邊做手術邊學習，由此給經濟帶來了負面沖擊。去杠桿操作不當對經濟打壓的邏輯大體是:一些地方的防風險帶來信用收緊，使現有企業項目部分受到影響，使存量項目因融資續接問題而無法繼續融資，進而導致業務進度緩慢、停滯等。有些地方PPP整治不當引發停工等，拖累了基建投資，并間接影響到關聯需求。同時，資管新規的去通道等節奏偏快，導致銀行經營難度加大，迫使銀行金融以前的一些業務收縮過快，一定程度上弱化了銀行相關業務對企業的金融支持能力，并間接傳導導致企業間欠款增多等，增大了民營大企業的流動性風險，加劇了部分上市公司的股權質押風險等，并影響企業對未來的信心和預期，進而也影響到企業投資業務擴張等。隨著高善文在成都的演講引發去杠桿問題爭論，更多接近決策部門的研究人員加入了討論，觸及了財政政策與貨幣政策如何協同等去杠桿的配套政策問題。孫國峰認為，打好防范化解重點金融風險攻堅戰，控制宏觀杠桿率，從根本上要管住貨幣總閘門。梁紅認為，去杠桿是一個在三五年內應該實現的目標，但需要把握好節奏，不能夠靠金融去杠桿單兵獨進。徐忠認為，我國高杠桿風險的根源在于財稅體制改革之后，無論是政府部門隱性債務，還是高杠桿國有企業及近年來居民杠桿率上升較快，財稅體制缺陷是重要原因。行至2018年年中，經濟形勢出現變化，去杠桿取得一些成效，但經濟增速下行風險和股市波動下行壓力加大，加上外部不確定性增大，從而結構性去杠桿、配套政策和把握好去杠桿的力度和節奏被提了出來。黨中央、國常會對下半年政策進行微調，央行調整資管新規細則、銀保監會微調銀行理財細則，都反映出宏觀經濟政策開始相機調整。

五、中美貿易摩擦給中國經濟走勢增添了變數

2018年中美貿易摩擦演進超出了絕大多數人的預期。從美國對中國出口的500億美元商品加征關稅和中國進行的反制，再到美國對中國出口的2000億美元商品加征關稅，并威脅還可能會對額外的2670億美元商品出口加征關稅等，事態的發展讓中美兩國的企業和全球市場都感到不安。雖然中美兩國元首在阿根廷的G20峰會期間達成暫停加征關稅并努力促成談判協議，但兩國經貿摩擦的靴子至今仍未完全落地。當前，中美貿易摩擦的影響主要有:貿易摩擦前景不明影響企業日常經營和未來預期;原材料成本及產品定價出現了較大的波動;企業不敢輕易簽訂大額和長期訂單，訂單暫緩執行或取消事件增多，一些全球布局的集團公司已將部分訂單轉移至海外;匯率大幅波動顯著影響企業經營成本及利潤;因擔心產業鏈關聯企業受沖擊，企業投資顧慮增加，部分企業因而暫緩或取消了投資計劃。受近幾個月的人民幣匯率貶值和搶出口因素影響，2018年下半年以來東南沿海一些省份的出口表現還比較平穩。但從2019年起隨著相關政策逐漸生效，影響或將顯現。

六、中國在未來三年左右仍將保持總體平穩的經濟增長態勢

展望未來，市場內生動能將持續，且之前產生不利沖擊的去杠桿、貿易摩擦將邊際改善，都將有利于維持中國經濟保持總體平穩的態勢。

(一)市場內生的“周期上行動能”持續為中期增長提供支撐2017年“新周期論戰”上演后，2018年爭論基本歸于沉寂。究其原因，主要在于2018年的主要宏觀經濟指標呈現出明顯的逐步回落態勢，季度GDP增速和月度消費、投資增速等均呈現回落趨勢。既有看法認為是新周期結束，也有看法認為是由于防風險政策的節奏、力度和協調不當以及外部貿易摩擦升級對經濟運行形成了打壓。特別是清理PPP等與地方政府相關的債務風險等，使一些地方直接停掉相關建設項目等，由此引發了基建投資增速下滑并引發了連鎖影響。但是，從月度數據看，2018年一季度的主要宏觀數據還比較好，而自2018年開年以來清理PPP等與地方政府相關的債務風險等推進，主要宏觀經濟指標才逐漸往下走，特別是跟PPP密切相關的基建投資增速大幅下滑。強力推進資管新規導致非標過快回表，使一些民企融資變得非常困難，也影響了企業正常的生產經營。從供給面看，2018年上半年的主要宏觀指標還行，下滑態勢主要是下半年來日益明顯。但值得注意的是，2018年的制造業投資增速持續走高，房地產投資和民間投資增速持續保持在較高水平，服務業增長較好，而這些都是與市場內生動能密切相關的，反映出市場內生動能還是比較強的。由此來看，市場內生的“周期上行動能”能持續為中期增長提供支撐。

(二)去杠桿政策操作不斷優化有利于中期經濟增長經歷兩年多的去杠桿，中國宏觀杠桿率已經基本趨于穩定，一些重點領域的杠桿持續上升的勢頭得到了初步遏制，國有企業的資產負債率出現了明顯下降，與地方政府相關聯的各類債務得到了有效規范，一些金融領域的風險得到了有效管控。從中長期看，有效降杠桿將為中國中期增長奠定更加堅實、良好的基礎。預計未來隨著防風險工作方法的進一步優化，控風險的正面效應將更加顯現而負面影響將明顯邊際減弱，去杠桿政策總體上將進入促進中國中期經濟增長的軌道。

(三)貿易摩擦逐漸趨于平息會改善經濟前景預期和外部環境2018年底的G20峰會上，中美兩國元首就經貿問題進行了十分積極、富有建設性的討論，兩國元首達成共識，停止加征新的關稅。隨后，兩國團隊積極推動相關談判工作。從近期美國政治經濟局勢變化和發生的各種事件看，預計大概率會獲得較樂觀的結果。中國方面，在2018年底的中央經濟工作會議公報中，特別指出落實阿根廷中美元首會晤共識，推進中美經貿磋商。美國方面，中期選舉后拿下眾議院并對特朗普形成越來越強的掣肘，疊加美國股市大幅下挫，以及特朗普對美聯儲過快加息節奏非常不滿，美墨邊境移民墻事件發酵導致白宮持續關門等，都使特朗普等共和黨人面臨更大的內部壓力，所以在中美經貿摩擦方面也希望達成協議。今年以來，雙方進行的多回合談判顯示出雙方越來越接近達成協議。雖然從長期趨勢看，美國對中國的崛起會產生越來越強的抵觸，由此會從各方面對中國制造越來越多的摩擦。但在中短期，僅就經貿摩擦看，只要保持談判順利，大概率還是會趨于緩和的。由此來看，預計隨著貿易摩擦趨于平息，會改善中國經濟前景預期和外部環境。

作者：杜秦川 馬琳 單位：中國宏觀經濟研究院經濟研究所