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自2005年7月21日起,我國開始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度,人民幣匯率不再盯住單一美元,形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制,同時(shí)將人民幣對(duì)美元匯率上調(diào)2.1%,從8.27元/美元調(diào)整為8.11元/美元。此后人民幣相對(duì)于美元就一直處于持續(xù)升值狀態(tài)。由于我國外匯儲(chǔ)備以美元資產(chǎn)為主,所以升值造成了巨大的外匯縮水損失。從另一方面講,由于人民幣升值預(yù)期的客觀存在,使得大量的外來資本進(jìn)入中國投資到股票、房地產(chǎn)市場(chǎng),以期待能尋找到無風(fēng)險(xiǎn)的“跨國套利”機(jī)會(huì),推動(dòng)了我國國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的上漲,進(jìn)而使我國流動(dòng)性過剩問題愈演愈烈。因此,無論是從外匯儲(chǔ)備的有效保值角度,還是為了促進(jìn)國際收支平衡,減少國內(nèi)流動(dòng)性擴(kuò)張以及由此產(chǎn)生的投資過快增長(zhǎng)、物價(jià)和資產(chǎn)價(jià)格上漲的壓力,我們都需要適當(dāng)推動(dòng)資本流出,發(fā)展我國的對(duì)外投資。對(duì)于人民幣升值背景下中國如何發(fā)展對(duì)外投資的問題,近年來國內(nèi)很多專家學(xué)者都做了相應(yīng)的研究。本文將在前人研究的基礎(chǔ)上,具體針對(duì)中國對(duì)外金融投資的問題進(jìn)行研究,結(jié)合日本在本幣升值下發(fā)展對(duì)外投資的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),來論證當(dāng)前穩(wěn)步發(fā)展對(duì)外金融投資的依據(jù),并對(duì)發(fā)展對(duì)外金融投資的長(zhǎng)期戰(zhàn)略提出見解。

一、我國發(fā)展對(duì)外金融投資的原因分析

1.國內(nèi)相關(guān)觀點(diǎn)概述近年來國內(nèi)的研究認(rèn)為我國發(fā)展對(duì)外金融投資的理由可以歸納為以下幾個(gè)方面:首先是為了緩解我國流動(dòng)性過剩問題。何自云等(2005)研究了我國流動(dòng)性過剩的根源,認(rèn)為我國流動(dòng)性過剩產(chǎn)生的主要原因是我國國際收支特別是貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大,以及由于人民幣升值預(yù)期的存在,大量外來資本不斷涌入。而通過對(duì)外金融投資,可以減少因貿(mào)易順差,以及外來資本流入等原因增加的外匯占款,進(jìn)而達(dá)到減少貨幣發(fā)行,緩解流動(dòng)性過剩的目的。其次,我國目前擁有足夠的外匯儲(chǔ)備作為對(duì)外金融投資的資金保障。在20世紀(jì)90年代初,我國外匯儲(chǔ)備僅僅只有幾十億美元,不僅不足以干預(yù)外匯市場(chǎng)和抵御風(fēng)險(xiǎn),更不可能用來投向國際市場(chǎng)。而截至2008年3月,我國國家外匯管理局的數(shù)據(jù)顯示:我國的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)達(dá)到16821.77億美元,發(fā)展對(duì)外金融投資的資金條件已經(jīng)成熟,而且面臨本幣升值的壓力和外匯縮水的風(fēng)險(xiǎn)。因此,讓資本走出國門,尋找保值增值的機(jī)會(huì)已迫在眉睫。最后,發(fā)展對(duì)外金融投資可以使國內(nèi)投資者分享到世界各地存在的投資機(jī)會(huì),同時(shí)也為國內(nèi)投資者實(shí)現(xiàn)全球化的資產(chǎn)配置,分散單一市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供了機(jī)會(huì)。但是由于在人民幣升值背景下,匯率風(fēng)險(xiǎn)的存在會(huì)影響到對(duì)外金融投資的實(shí)際收益率,因此國內(nèi)有一部分人并不看好對(duì)外金融投資的前景。而且國外市場(chǎng)的突發(fā)風(fēng)險(xiǎn)也使人對(duì)對(duì)外金融投資嘆為觀止。特別是2007年以來受次債危機(jī)的影響,全球資本市場(chǎng)低迷,我國近期的許多QDII理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)了零收益率和負(fù)收益率現(xiàn)象,不僅QDII基金未能幸免于難,包括中國投資有限責(zé)任公司在內(nèi)的中國機(jī)構(gòu)投資者也多數(shù)被套,所以近期關(guān)于中國發(fā)展對(duì)外金融投資的爭(zhēng)議不絕于耳。但是從依靠出口導(dǎo)向型發(fā)展的國家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程來看,當(dāng)經(jīng)濟(jì)被出口帶動(dòng)發(fā)展到一定程度、積累了過多的外匯儲(chǔ)備后,都面臨著貨幣升值和外匯管制放松的壓力,以及由資本凈流入向資本輸出的轉(zhuǎn)型。20世紀(jì)80年代的日本、臺(tái)灣地區(qū)和韓國都是這樣,因此中國已經(jīng)而且必須面對(duì)向外向型經(jīng)濟(jì)和對(duì)外金融投資轉(zhuǎn)型的難題。而且由于國內(nèi)企業(yè)的產(chǎn)能過剩,中國的實(shí)業(yè)投資已經(jīng)很難充分地分散巨額的外匯儲(chǔ)備,所以我們決不能因噎廢食,應(yīng)該穩(wěn)步發(fā)展對(duì)外金融投資。

2.日本對(duì)外投資的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)給我們的啟示從一些國家和地區(qū)的對(duì)外投資歷史看,在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展,股票市場(chǎng)牛氣沖天,國民的樂觀情緒高漲時(shí),要特別警惕由于外部因素導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)拐點(diǎn),這通常意味著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的崩潰。而預(yù)防崩潰的方法之一就是疏導(dǎo)資金到全球金融市場(chǎng)。下面我們以日本在本幣升值時(shí)的對(duì)外投資情況為例,來論證從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度發(fā)展對(duì)外金融投資的重大意義。日本在20世紀(jì)80年代到90年代初同樣面臨著本幣升值的情況,日本從維護(hù)國家的經(jīng)濟(jì)金融安全穩(wěn)定方面,以及從資本尋求更高回報(bào)方面考慮,大規(guī)模地發(fā)展了對(duì)外投資。然而日本在對(duì)外投資方面并沒有將金融投資放在一個(gè)重要的地位。日本的對(duì)外直接投資是以產(chǎn)業(yè)投資作為其主要的部分,金融項(xiàng)目的投資僅占到對(duì)外投資總額的20%—25%。究其原因是因?yàn)楫?dāng)時(shí)日本股市正處于一個(gè)迅速膨脹的時(shí)期。日經(jīng)指數(shù)在日元升值初期從10000點(diǎn)迅速上漲到40000點(diǎn),所以投資者在國內(nèi)行情尚好的情況下不愿意大幅度地投資到國際資本市場(chǎng)。加之以美國為主的世界股市在1987年經(jīng)歷了一場(chǎng)暴跌,所以日本的對(duì)外投資中,產(chǎn)業(yè)投資相對(duì)于金融投資所占的比重要大得多。但是從長(zhǎng)期看,日經(jīng)指數(shù)在20多年的時(shí)間內(nèi)一直處于劇烈波動(dòng)的狀態(tài),雖然在20世紀(jì)80年代末90年代初隨著日元的升值,日經(jīng)指數(shù)有大幅的漲勢(shì),但是之后就隨著經(jīng)濟(jì)泡沫的破滅一瀉千里。而相比之下,道瓊斯工業(yè)指數(shù)的增長(zhǎng)就相對(duì)比較穩(wěn)定,從1000多點(diǎn)持續(xù)上漲至今日的10000點(diǎn)左右,顯現(xiàn)了成熟市場(chǎng)成長(zhǎng)穩(wěn)定性的優(yōu)勢(shì)。如果日本在當(dāng)時(shí)的對(duì)外投資中增加金融部分投資的權(quán)重,即能選取恰當(dāng)?shù)慕M合或指數(shù)化產(chǎn)品跟蹤道瓊斯工業(yè)指數(shù),就可以獲得遠(yuǎn)比其對(duì)外產(chǎn)業(yè)投資高的收益,而這一收益足以彌補(bǔ)日元升值美元貶值帶來的縮水損失。與日本20世紀(jì)80年代末90年代初的情況相比,我國的資本市場(chǎng)從2006年至2008年同樣也上演了一場(chǎng)大漲大跌的景象。自人民幣匯率制度改革以來,上證指數(shù)在2年多的時(shí)間內(nèi)從1000點(diǎn)左右飆升至歷史高位6124點(diǎn)。其中從2000點(diǎn)漲到6124點(diǎn)經(jīng)歷不到1年的時(shí)間,但隨后又在10個(gè)月左右的時(shí)間跌回到2000點(diǎn)左右,巨額的市值在瞬間被蒸發(fā)掉,而眾多的國內(nèi)投資者被深套,我國金融經(jīng)濟(jì)的安全和穩(wěn)定受到巨大的危害。雖然全球資本市場(chǎng)都遭遇了暴跌,但是相比較而言,我國市場(chǎng)指數(shù)的跌幅位居前列。這不得不讓我們反思是否應(yīng)該通過國際化的組合投資來有效地規(guī)避或減輕系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3.發(fā)展對(duì)外金融投資與防范“惡意”跨國套利行為由于人民幣升值的預(yù)期,以及中國和美國利率差的存在,使得大量資本涌入中國進(jìn)行“跨國套利”。如果只是從同一價(jià)格理論(Lawofoneprice)出發(fā),為平抑匯率差或者利率差,而發(fā)生的跨國資本流動(dòng)尚且屬于正常套利行為范疇,但是有些“惡意”的跨國套利行為,卻不僅僅只是為了獲得利潤(rùn),而是為了動(dòng)搖我國的經(jīng)濟(jì)金融根基。例如:國際炒家在國外市場(chǎng)上沽空A股指數(shù)期貨,而在中國國內(nèi)市場(chǎng)大肆拋售A股打壓指數(shù),利用杠桿倍率賺取暴利。而當(dāng)中國股市因恐慌而發(fā)生慣性下跌時(shí),再買入低價(jià)的A股以實(shí)現(xiàn)雙重套利。這種“惡意”套利的做法勢(shì)必造成我國國內(nèi)資本市場(chǎng)的不穩(wěn)定,使得國內(nèi)投資者的利益受到嚴(yán)重?fù)p害。如果我們的金融投資僅限于國內(nèi)資本市場(chǎng),那么面對(duì)“惡意”的跨國套利行為我們就顯得束手無策。因此,我們需要發(fā)展對(duì)外金融投資,一方面可以分散系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),另一方面可以利用國際上相關(guān)的衍生產(chǎn)品來對(duì)沖隨時(shí)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn),以維護(hù)國家的金融安全。

二、中國發(fā)展對(duì)外金融投資的關(guān)鍵所在

1.應(yīng)重點(diǎn)控制匯率風(fēng)險(xiǎn),尋找全球套利機(jī)會(huì)在人民幣升值背景下,匯率風(fēng)險(xiǎn)的存在顯然會(huì)影響到我國對(duì)外金融投資的實(shí)際收益率。如果不能夠有效地控制匯率風(fēng)險(xiǎn),那么我國對(duì)外金融投資將會(huì)面臨失敗的結(jié)局。我國近期的許多QDII理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)了零收益率和負(fù)收益率的原因之一就是如此。以日本為鑒,20世紀(jì)80年代至90年代,日本對(duì)外投資失敗的原因之一正是由于美元進(jìn)一步的升值導(dǎo)致對(duì)外投資實(shí)際收益率的下降。在“廣場(chǎng)協(xié)議”之后,日元相對(duì)于美元就有了一個(gè)大幅度的升值,而進(jìn)入90年代,日元又步入了一個(gè)進(jìn)一步升值的階段。前后兩次相對(duì)美元升值所累積的結(jié)果導(dǎo)致日本對(duì)外長(zhǎng)期投資的收益大打折扣。對(duì)于我國來說,面對(duì)人民幣升值預(yù)期,應(yīng)避免本幣的快速升值,這樣可以有效避免對(duì)本國經(jīng)濟(jì)的硬沖擊,也可避免為再次刺激經(jīng)濟(jì)而采取的降息等政策。而且我們應(yīng)當(dāng)適當(dāng)把握大幅升值的時(shí)機(jī),在國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格大幅飆升之后可以考慮幅度較大的本幣升值,在海外熱錢涌入搶購國內(nèi)資產(chǎn)時(shí)再大規(guī)模賣出國內(nèi)資產(chǎn),回收流動(dòng)性,并換匯投資全球資產(chǎn)組合,以實(shí)現(xiàn)套利。

2.保障國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融安全,促進(jìn)對(duì)外金融投資多元化我們首先應(yīng)把握好中國對(duì)外金融投資開放程度,在放松金融投資限制的過程中,應(yīng)加快完善人民幣匯率形成機(jī)制,增加匯率彈性,防止資金單向大規(guī)模跨境流動(dòng),避免因資金分流影響中國經(jīng)濟(jì)金融安全。在此基礎(chǔ)上應(yīng)積極發(fā)展全球化投資,疏導(dǎo)過多的流動(dòng)性,積極拓寬對(duì)外金融投資的渠道。從日本的對(duì)外投資的區(qū)位特征來看,美國在日元升值階段中成為日本對(duì)外投資的主要目的國,而且日本持有大量的美元資產(chǎn)。但從合理分散風(fēng)險(xiǎn)的角度看,集中持有單一幣種資產(chǎn)的行為顯然是非理性的。所以當(dāng)美元持續(xù)貶值的時(shí)候,日本很難擺脫沖擊。以日本為鑒,我國在對(duì)外金融投資中,不僅在幣種選擇上應(yīng)該實(shí)現(xiàn)多元化,而且在投資對(duì)象上也應(yīng)該實(shí)現(xiàn)多元化,如選擇投資戰(zhàn)略資源、大宗商品;不僅國家的對(duì)外投資要實(shí)現(xiàn)多元化,而且還要?jiǎng)訂T國民投資持有全球化的資產(chǎn)組合,以分散持有單一資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來講,如何提高其經(jīng)營(yíng)能力和避險(xiǎn)能力也是關(guān)鍵。我們?cè)诘靡嬗谌蛸Y源配置的同時(shí),也將面臨著更多的風(fēng)險(xiǎn),這需要我國的金融機(jī)構(gòu)在主觀上要積累更多管理風(fēng)險(xiǎn)的能力,對(duì)投資的額度、投資的方式以及投資的范圍進(jìn)行合理的調(diào)控。而中國在發(fā)展對(duì)外金融投資的同時(shí),在國內(nèi)也需要進(jìn)一步豐富現(xiàn)有的金融衍生產(chǎn)品,特別是需要設(shè)計(jì)出針對(duì)國際主要資本市場(chǎng)的指數(shù)化產(chǎn)品,這樣既可以在國際熱錢試圖進(jìn)入中國套取利潤(rùn)的時(shí)候減小投機(jī)敞口,又可以利用國際市場(chǎng)出現(xiàn)的套利機(jī)會(huì)獲取收益。